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回顾过去，展望未来 ——2002年中国股市投资策略分析 一、
2001年证券市场回顾 2001年的股市可谓跌宕起伏。 2月19日突然宣布B股对境内个人投资者开放后，在狂热的B股投资浪潮推动下，上证综合指数攀上了历史高位2242点，随后掉头向下，上演了在89个交易日内下跌722点，跌幅达32%的暴跌剧。投资者在新旧投资理念的冲突中经历了自1996年以来最艰难、最困惑的一年。波澜壮阔的股价波动是深层次原因的表象，我们多年以来所熟悉和习惯的市场环境和投资理念受到了前所未有的挑战。 造假上市公司的曝光、退市制度的完善、独立董事制度的推出、发行制度的改变、基金黑幕的报道、国有股减持问题的反复、开放式基金的发行、对上市公司募集资金用途的限制性条款的出台、对证券公司受托理财业务的规范、中国加入WTO后证券行业有条件允许外资进入等让人感到目不暇接、眼花缭乱。我们从未有过在这么短的时间里经历如此之多变故的市场经验，新旧投资理念进行了猛烈碰撞。 同时，2001年对广大投资者来说是惨痛的一年，大盘最大跌幅曾达32%，绝大多数投资者亏损严重，引起2001年市场急剧下挫的主导因素是宏观经济与宏观政策。 1、
国有股减持是2001年市场持续暴跌的导火线 回顾2001年市场情况，国有股减持毫无疑问是人们由希望到失望、并导致市场持续暴跌的一个重要导火线。现行的国有股减持政策从2001年6月一出台就引起了有关各方激烈争论。人们对这一原则的前提即国有股与流通股的差异、目前的市场结构及如何看待流通股股东即中小投资者对上市公司股权价值包括国有股股权价值的贡献存在着严重的分歧。而连续几个月的持续暴跌与暂停执行国有股减持当天股市全线涨停之间的强烈反差则不容置疑地充分反映了广大投资者对现行国有股减持政策的看法。 2、清理违规资金对市场如釜底抽薪 对2001年下半年特别是暂停新股发行和暂停国有股减持以后对市场打击最大的应该算是有关部门清理银行违规资金和加强市场监管。众所周知，中国的股市近几年一直是资金推动型的，清理违规资金对证券市场无异于釜底抽薪。而且，清理违规资金所影响的不仅仅是违规资金，许多合法资金也会被吓出去。在这种情形之下，毫无疑问，投资者最大的愿望是尽快离开这个是非之地，为此不惜跳水。其结果只能是使市场引起连锁反应，持续下跌。 3、加强监管和上市公司黑幕沉重打击了投资者信心 投资者的信心乃是证券市场健康发展的重要基石。但是，长期以来，一方面由于法制不够健全，另一方面为了扶持新生的证券市场，有关部门对市场容忍有加，监管不力，使市场长期积累遗留的许多历史问题没有及时解决，成为阻碍市场的隐患。经过近10年的发展，中国的证券市场已经初具规模，目前市场面临的一个很重要的任务就是尽快规范市场。在这种情况下，有关部门的思路发生了重大变化，其市场理念由前几年的“在发展中规范”变为“在规范中发展”。从2000年底起，特别是2001年，有关部门加强了市场监管，使部分上市公司黑幕得以曝光，部分违法违规者被严肃追究。舆论界对国内证券市场再次发生了激烈争论。应该说，这些争论与监管措施有利于各方反思中国证券市场，有利于规范上市公司行为，维护市场健康发展，其积极意义不容否认。但是，由于加强监管及由此引发的上市公司陷阱也严重打击了广大投资者的信心，由此引发市场持续暴跌就难以避免。 4、股市走势与经济走势高度重合 许多投资者常常发现，在市场处在许多关键的转折时期，总有政策上或其他外部因素使市场发生与宏观经济基本面或技术分析提示相一致的重大变化。回顾2001年的市场，人们也可以发现，由政策面所主导的2001年市场大势其实与宏观经济走势也高度重合。2001年股市前高后低，下半年持续大跌，宏观经济也是前高后低，全国工业形势与固定资产投资增速也逐步下降，GDP增长速度从一季度的8.1%逐季回落到二季度的7.8%、三季度的7%和四季度的6.4%，货币供应最重要的指标M1全年也呈逐步回落之势。不管人们对股市走势与经济走势这种一致性如何解释，但这一切表明，从宏观经济基本面看，2001年下半年股市持续震荡下跌并不是偶然的。 二、
2002年证券市场前瞻 （一）宏观经济篇 1、世界经济环境并不宽松
“9·11”事件，使美国经济进一步走向衰退的边缘。去年第三季度美国实际国内生产总值按年率度计算下降了0.4％，这是美国从1993年第一季度以来经济首次出现下滑。对此，许多经济学家认为美国经济衰退难以避免；甚至一些经济学家断定，美国的经济不但会出现衰退，而且会持续相当长的时间。受此影响，西方一些经济发达国家的经济增长也出现下滑。亚洲经济下滑趋势也在进一步加剧。新加坡经济已陷入40年来最严重的衰退；泰国、马来西亚、菲律宾等国的经济也已经或正在接近衰退。 日元汇率狂贬，给亚洲地区经济带来了巨大冲击，同时给我国经济发展也带来非常不利的影响。 2、我国宏观经济的形势不容乐观 由于国内经济已经持续多年萧条不振，2002年国内投资与消费大幅度提高的可能性较小。从出口看，2002年可能是世界经济从二战结束以来最困难的时期，美国、欧洲与日本和东南亚及拉美国家普遍低迷，中国对外出口的形势将更加严峻。宏观经济低迷，必然要限制居民与企业的收入增长与投资欲望。因此，2002年的宏观经济对股市的刺激不会太大。 （二）股市政策篇 1、制约2002年股市运行的政策因素分析 01、国有股减持，是2001年资本市场震荡的最大因素，也是2002年资本市场的最大因素。 加入WTO的今天，我们的民族工业和农业面临着空前的冲击和挑战，失业大军将猛增，社保体系的完善与否关系国家的安危和稳定，因此充实社保基金是中国的头等大事，已经到了刻不容缓的地步。毫无疑问，国有股必须减持，且需要尽快减持。那么，如何减持才能减少动荡？从证监会汇总的方案看，最后的落脚点都在一个价格问题上。以何种价格减持国有股，将牵一发而动全身。但无论以何种价格减持，其对市场的压力都是显而易见的，而且这种压力将贯穿2002年全年。 02、市场资金面不容乐观，资金链有崩断的危险。 证监会出台了一系列的法规，用以规范上市公司和证券公司的委托理财行为，并责令以上违规的理财资金限期撤出，大量委托理财资金的持续撤出必将对二级市造成相当大的压力。 央行对违规入市的银行资金的监管力度丝毫没有减弱，资金面的紧张不是短期所能改变的。 若大盘持续下跌，势必引发私幕基金等平仓盘涌入，届时资金链有崩断的危险。 03、市场监管使上市公司投资价值进一步受到拷问 。 近两年来上市公司所暴露出来的问题中以业绩造假最为触目惊心。投资者的信心因此受到严重打击。越来越多的情况表明，业绩造假可能是国内上市公司中一个比较普遍的现象。毫无疑问，有关部门对上市公司和证券公司与会计公司等中介机构的规范与监管将使上市公司的业绩进一步水落石出，这种情况更不利于投资者对市场恢复信心。 04、超大型企业集团的发行，市场不能承受之重。 据传中国联通、招商银行及证券公司和保险公司等超大型企业集团都要到中国证券市场上分一杯羹，以目前市场资金的承接能力很难从容地面对股票大规模地扩容。 05、新的退市制度的实施使大盘股价重心下移。 2001年底中国证监会正式发布了《亏损上市公司暂停上市和终止上市实施办法(修订)》的通知，对原退市机制进行了重大调整：规定从明年1月1日起，上市公司最近3年连续亏损，证券交易所应自公司公布年报之日起10个工作日内暂停其上市。 实行真正的退市制度，将对市场产生巨大影响。影响最大的当然是ST股、亏损股以及绩差重组股。其中，ST股由于距离直接退市最近，因而将首当其冲，其所谓壳资源价值将迅速贬值，受该类股票的影响，大盘指数也将不可避免地下移。 06、创业板的推出。 创业板的推出对主板市场的资金分流作用是明显的。2001年下半年，主板市场风云突变，人们无暇再对创业板说三道四。以至于上半年还争得面红耳赤的创业板到了下半年变得声息渐微。２００１年１０月，周小川在深圳表示：“深交所的创业板市场比预期的时间延迟推出，不是没戏了，而是很有戏。让我们试看2002年创业板能否有所进展。 07、股指期货的面世。 毫无疑问，股指期货的推出将改变现有证券市场的格局。推出股指期货是抑制泡沫、控制风险的需要，但同时其对大盘的上行带来巨大压力，股市的系统性风险将加大。 08、CDR离我们已不远 CDR是英文China
Depository Receipts的简称，翻译成中文为中国预托凭证，或称中国存托凭证。CDR是海外公司在中国内地上市集资的一种方式，投资者购买CDR就相当于购买海外公司的股票。 中国证监会主席周小川去年12月曾在香港表示，CDR在中国证监会层面没有障碍，只待完成法律的草拟工作。中国证监会副秘书长汪建熙并不否认，中国预托证券(CDR)将于今年首季成事之可能。 CDR这种全新的投资机制，主要目的是促进内地投资者对香港及海外市场进行投资，此举势必对内地股市资金起到分流的作用。 2、潜在的利好因素的分析 01、基金与券商扩容有利于改善资金供应 2001年下半年以来基金加速扩容，及有关部门允许券商自行增资扩股，加上社保基金开始入市，将有利于弥补股市资金流失，其政策效果十分明显。这是一种潜在的做多力量，一旦政策回暖，其必然择机入市并推动大盘走高。 02、降息及减税政策。 随着美元的进一步降息及我国通货紧缩日益严重，政府很可能将于2002年择机降息。 为拉动内需，刺激消费尤其提高企业的竞争力，减税的呼声越来越高。 以上举措的实施有可能使股市摆脱盘整走势并产生一定幅度的反弹。 03、加快外资入市的步伐。 中国证监会主席周小川曾在《财经》杂志中撰文，指中国的证券业一定会按照入世的承诺开放，而且有可能会超出范围地开放。
此外，周小川称，内地虽然有B股及企业到海外上市的渠道，但国际投资界还认为投资中国的渠道是不够的，故内地今后还需要发展其他可能的渠道和工具。 若政府能在2002年对外资入市开闸放水，则届时股市将有产生大行情的可能。 鉴于以上因素的分析，我们认为2002年股市上行压力依然很大，二级市场证券投资的操作难度依然存在，必须及时调整思路和更新操作理念，争取抓住阶段性行情或局部热点。 三、2002年投资策略分析 2002年的中国股市将在变革中寻求发展,变革与发展必然酝酿形成新的格局，而新格局需要新思维、新理念、新策略。市场趋势趋于平衡，组合投资成为方向，流动性管理成了机构投资者的投资瓶颈。要在变革中把握机遇，必须改变旧有的操作思路，建立新的盈利模式。并且，要把握入世给股市带来的重大商机。 策略之一：优化流动性管理 要点： 》中国股票市场的整体换手率有显著的降低趋势,而且这种降低趋势仍在持续。 》机构投资者的大量增加使股票市场的博弈模式由“机构对散户”博弈逐渐转变为“机构对机构”的博弈。 建议： 》集中投资已经不再灵验，应该放弃不理大盘，精选个股的投资理念。机构投资者应该重视投资过程的流动性管理，进行组合投资。 》投资组合的流动性不能只用换手率一个指标来表示，应该建立一套完整的指标体系来反应投资组合的流动性。 》通过准确预测趋势，顺势而为，降低组合投资的系统性风险。 》由于退市制度的建立，导致个股产生的非系统风险大大增加，因此，为了降低非系统风险，组合投资的股票数量必须足够多，即进行大样本的组合投资。 策略之二：改变操作思路，确立盈利新模式 要点： 》未来几年,中国证券市场的发展将主要体现在市场制度体系的建设与完善上，以实现加速与国际惯例接轨的目的。 》坐庄使证券市场走向“异化”；庄家时代迟早要结束，我们要及时调整操作思路，确立新的二级市场盈利模式。 建议： 》抛弃老的跟庄和捂股思维，建立止损和套利新理念，要从跟庄转向通过公开信息赚取收益，追求合理的利润水平。 》市场操作要从过去对单一公司的集中投资，转向对符合特定主题(行业或区域等)上市公司的组合投资，并从组合品种中寻找和培养重点投资的对象。 策略之三：积极备战衍生产品的推出 要点： 》面对统一指数及股指期货的推出，我们需转换观念，切实强化风险意识。基于精选个股的操作,要让位于基于宏观及策略研究的入市时机的把握上。 建议： 》切忌投机赌博心理，才是长久之策。 》关注建仓新主流股，及早脱身非主流股。 》与其迷信资金操纵，不如悉心把握政策。 》精选时机是金，精选策略是银，精选个股是铜。 》对于我公司而言，提升研究力量是核心应对战略。 策略之四：在外资上市与并购潮中把握商机 要点： 》国内很多限制外资进入的领域开始解禁，外资投资领域面临拓宽。 》国内并购业务将激增，外资并购概念将成为二级市场热点。 建议： 》外资进入中国市场的大思路是与中国各行业龙头企业搞强强联合，应加强对国内各行业的龙头企业调查研究。 》对于外资并购热点行业的研究要走在市场的前面。 部分内容摘自：1、国务院发展研究中心研究资料 2、国泰君安证券公司研究资料 徐春雨 2002年1月15日 |
有事你说话,
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